2026年初，浙江正导技术股份有限公司（下称“正导技术”）递交新一轮审核问询函回复后，这家扎根浙北湖州练市镇的企业，再度成为资本市场的关注焦点。
正导技术是一家主营弱电线缆与精密导体的国家级专精特新“小巨人”企业，正试图通过北交所IPO之路，完成从“传统制造”向“高端互联”的转型跨越。
从集体资产到家族私产
正导技术的股权更迭源于集体企业改制，其间浮现的个人控制权崛起、家族化治理特征及相关合规隐患，或成为其IPO闯关过程中需要应对的重要挑战。
正导技术最初的起点可以追溯到1997年成立的浙江正导电缆有限公司，彼时它还顶着湖州电线电缆厂下属企业的身份，带有鲜明的集体经济色彩。
最关键的逻辑分水岭出现在1999年。在彼时乡镇企业“脱胎换骨”的改制浪潮下，练市镇人民政府于当年末出具了一份至关重要的产权界定书，正式为正导集团“定产”，将其截至1998年底的净资产核定为612.9万元。
这一纸文书不仅理顺了长期模糊的集体资产边界，更为随后的身份蝶变发放了“准生证”——以此确权资产为基石，2000年3月，浙江湖州正导线缆有限公司（即正导光电的前身）在混合所有制的架构下应运而生，开启了从集体所有制向现代企业制度的惊险一跃。
值得注意的是，在其创立之初的混合所有制结构中，曾任湖州电线电缆厂厂长的仲华个人出资占比便高达45.6%，远超集体股东代表练市镇资产经营有限公司的18.9%。
这一持股比例的悬殊，为后续的股权归集埋下了伏笔。
在接下来的几年里，股权结构经历了从“多元化”向“个人化”的加速聚拢。
2002年5月，原本持股的湖州电缆厂在企业体制改革的浪潮中注销，其债权债务及所持股份顺理成章地转由仲华控制的正导线缆承担。
通过一系列增资与受让，仲华逐步将控制权牢牢握在手中，完成了从公职厂长到企业实际控制人的身份嬗变。
这种权力的收拢在2010年进一步向家族核心延伸，仲华的女儿陆航通过股权受让首次进入股东名单，并在随后的股份制改制中确定了其作为一致行动人的地位。
至此，这家起源于集体的企业，历经十余年的辗转腾挪，最终演变为典型的家族式民营企业。截至招股书签署日，仲华父女合计控制着公司66.9%的表决权。
然而，在正式冲击北交所的前夜，正导技术的股权结构再次发生了令人玩味的变动。
2022年2月，原控股股东正导光电将其持有的100%股权，一口气转让给了包括仲华、陆航及沈建平等在内的9名自然人。
公司对此的官方解释是“方便股东直接参与治理”并满足挂牌所需的股东数量要求，但在法律层面，设立股份有限公司的发起人门槛仅为1人。
几乎在股权转让的同时，曾与发行人存在高度业务重合甚至共用商标和专利的正导光电，宣布停止一切实际经营活动，并将其PVC材料业务、设备及原材料全部“平移”给了正导技术。
这种通过让渡母公司资源来增厚发行人业绩并隔离关联交易的战略安排，虽在程序上实现了业务独立性，却也留下了“左手转右手”的内控痕迹。
业绩“回春”、回款“失血”
从财务数据来看，截至2025年三季度末，正导技术营业收入已达9.8亿元，实现净利润约3546.5万元，维持了平稳增长态势。
回溯过往四年的财务轨迹，其营收规模从2021年的7.7亿元跃升至2024年的12.9亿元，复合增长率达21.5%，展现出较强的扩张动能。
但在这份扩张态势背后，经营性现金流的剧烈波动同样值得关注——2021年至2023年间，公司曾一度陷入“增收不增现”的困境，经营活动现金流量净额分别为-1.2亿元、-2亿元和-2.3亿元，三年累计净流出超过5.5亿元。
这种“现金流失血”与绑定下游安防巨头密切相关。作为大华股份（002236）、海康威视（002415）等龙头核心供应商，正导技术需接受下游180天商业承兑汇票结算模式。公司将票据贴现后，部分贴现因不满足终止确认条件，现金流被列报于筹资活动。
还原后，2021-2023年，公司经营性现金流实则为632.5万元、-2011.8万元和1040.2万元，真实现金流虽勉强平衡，但整体脆弱。
2024年情况出现转机，公司优化资金管理，以商业承兑汇票质押替代直接贴现，资金使用效率提升，当年经营现金流净流出收窄至7264.4万元；2025年上半年实现6509.4万元净流入，已能覆盖全年运营资金需求。不过，债务负担仍较重，2024年末合并资产负债率70.45%，远高于同行兆龙互连（300913）的18%及行业平均的49.5%。
补偿红利与成本“天花板”
如果说现金流的起伏是正导技术短期经营压力的直观体现，那么盈利质量的真实成色，则是其面对监管问询与市场审视时，更难回避的核心议题。
2023年，正导技术的归母净利润录得7416万元，较上年的2380.8万元实现翻倍以上增长，表现颇为亮眼。
但深入拆解这份成绩单不难发现，其背后隐藏着一笔大额非经常性收益：受湖州练市镇旧城区改造收储影响，公司当期确认了高达3251.2万元的资产处置收益，这笔“意外之财”占当年净利润总额的43.8%。
若扣除非经常性损益，公司2023年的净利润实则为4333万元，纸面上的盈利繁荣，在一定程度上掩盖了主营业务真实的盈利水平。
剥离土地补偿的红利后，正导技术主营业务“料重工轻”的行业底色逐渐显露。
作为典型的线缆制造企业，直接材料成本占公司主营业务成本的比例长期维持在85%以上，2023年及2024年上半年分别达到88%和88.9%。
其中，导体材料（主要为铜材）占原材料采购总额的比重连续多年超过80%，对原材料价格的敏感度极高。
在2024年大宗商品价格波动周期中，公司铜材平均采购单价从2023年的61.2元/kg大幅攀升至67.6元/kg，涨幅达10.4%。
尽管公司执行“预计成本+目标利润”的定价模式，但面对海康威视、大华股份等议价能力较强的安防巨头，成本传导存在明显的滞后性，这也导致2024年公司综合毛利率较上年小幅回落至11.5%，不仅低于同行业12.3%的平均水平，也显著低于兆龙互连等同行16.4%的毛利表现。
这种对原材料价格的高度敏感性，不仅暴露了公司在产业链博弈中的相对弱势地位，也凸显了其高端转型之路的迫切性与艰难性。
目前，正导技术的数据电缆收入中，88.1%仍来自毛利率较低的六类及以下中低端电缆；尽管公司超六类及以上高端数据电缆的收入占比已从2022年的7.7%提升至2024年的11.9%，但这一比例仍显著低于兆龙互连同期28.8%的水平。
与此同时，作为公司第二大收入来源的精密导体业务，受行业竞争加剧及原材料价格上涨的双重挤压，毛利率已从2021年的10.4%持续下滑至2024年的5.5%。
正导技术能否真正摆脱“大宗商品搬运工”的标签，转型为“高附加值服务商”，仍是摆在其转型路上需要应对的现实挑战。
跨境诉讼与合规瑕疵
正导技术IPO路上还潜藏多项资产与合规风险，包括未决诉讼、资产权属瑕疵及多项违规行为。
其中，最具不确定性的因素，莫过于与加拿大客户HSC公司之间的跨国诉讼。
HSC提出的650万美元反诉索赔（折合人民币约4632.4万元），犹如一枚悬在公司头顶的暗雷，其主张的赔偿金额占公司期末净资产的16.3%，与公司2024年度5366.8万元的净利润规模大致相当。
据悉，该诉讼源于2019年HSC公司逾期未支付190万美元货款，正导技术及中信保提起诉讼后，HSC公司以违约、认证资质等为由提起反诉，该反诉金额按当时汇率折合人民币4473.4万元，分别占2021年、2022年公司经审计净资产的44.1%、25.7%。
尽管公司管理层基于法律顾问的专业评估，认为败诉风险较低，且预计可能承担的赔偿责任仅约为35.4万美元，甚至提出即便败诉，也可通过债权抵销机制化解相关风险，但法律程序的漫长性与不可控性，仍是资产负债表外难以量化的风险点。
目前，该案在2025年初调解失败后已进入审判阶段，加拿大安大略省高等法院已定于2026年3月18日召开审判管理会议，以最终确定庭审日期，这也意味着，这宗跨年度诉讼的阴影，短期内仍难以彻底消散。
与此同时，正导技术在历史扩张过程中遗留的部分合规瑕疵也逐步显现，且涉及多项违规情形。
根据申请材料，报告期内，正导技术为获取银行贷款，涉嫌串通浙江久立电气材料科技发展有限公司，将取得的4209.3万元贷款资金以采购货款名义支付给该供应商，再由其将资金转回公司。
该行为已违反《贷款通则》《流动资金贷款管理办法》《支付结算办法》相关规定，构成违规。
违规使用票据也是其突出的合规问题之一，且所涉金额较大。据申请材料显示，2021年度，公司以采购名义向久立电气开具16张银行承兑汇票，金额共计8572.8万元。
但久立电气收到票据后，未将其用于日常经营，而是进行贴现，并在贴现当日将3925万元款项退回公司账户，意味着接近一半的银行承兑汇票无真实交易背景。
在税务及资金管理方面，公司还存在违规使用个人卡、违规发放员工工资以避税的情形。
2021年度至2023年度，公司以操作便利为由，多次通过员工个人卡代为收取废品废料款及支付部分员工福利费、加班费及房租税费，其中代收废品废料款115.8万元，代付相关费用96.3万元，同时还通过业务费形式向员工支付奖金127.9万元。
受此类违规行为影响，2022年10月，国家税务总局宜春市税务局第三稽查局对发行人子公司江西正导出具了《税务处理决定书》。
更深层次的担忧，来自于公司治理的早期发展印记及内控规范短板。
正导技术曾因未及时披露上述与HSC公司的重大诉讼及相关风险事项，未在公开转让说明书、2022年年报及2023年半年报中披露该事项，直至2024年3月才补充披露，因此在2024年先后受到全国股转公司及中国证监会浙江监管局的口头警示和警示函监管措施，公司时任董事长兼总经理仲华、时任董事会秘书俞建伟也因未忠实勤勉履行职责，被一并采取出具警示函措施，并记入证券期货市场诚信档案。
在推进上市进程中，通过制度化建设规范早期经营中的不规范之处，完善内控体系、强化合规管理，是正导技术证明自身合规性的重要环节。
正导技术的IPO进程，本质上是其从乡镇工厂向现代公众企业转型的过程。梳理过往财务合规问题、应对各类潜在风险，既是对过往经营的规范，也将直接影响其未来在5G、6G时代的市场发展基础。
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